Prvou firmou na zozname analýz je rakúska firma Strabag SE. Je to firma, ktorá sa zaoberá stavaním rôznych projektov od mostov až po diaľnice a tunely a rôzne takéto veci. U nás na Slovensku sa tiež podieľa na výstavbe diaľníc spolu s Doprastavom. Je to pomerne veľmi veľké monštrum (73600 zamestnancov je celkom dosť). Vnútornú hodnotu akcie som ocenil na zhruba 20,97 Eur/akcia. Táto vnútorná hodnota bola ocenená pomocou súčtu vlastného kapitálu firmy, od ktorého som odčítal všetky nehmotné aktíva. Deferred tax assets a deferred tax liabilities vo výpočte boli zohľadnené, lebo sa nepredpokladá v budúcnosti ich reverse, keďže DTA firma každý rok zvyšuje. Túto sumu som vydelil celkovým počtom outstanding akciíí, čo je celkový počet vydaných akcií v obehu. Firma nemá v obehu žiadne opcie ani warranty alebo convertible debts, ktoré riedia vnútornú hodnotu akcie. Momentálne sa cena tejto akcie na viedenskej burze obchoduje za 19,33 Eur, čo značí pomer medzi burzovou cenou a vnútornou cenou na úrovni 92,2%. Toto ohodnotenie vychádza z koncoročnej účtovnej závierky z decembra 2010.
Výkaz ziskov a strát ( income statement ) je celkom ok a firma vykazuje zisky aj cez krízové obdobie rokov 2008 a 2009, čo sa u veľa firiem nestalo. Tento výkaz sa zdá byť nemanipulovaný, keďže vo výkaze cashflow firmy nie sú žiadne známky manipulácie ziskov. Aký to rozdiel pri pohľade na niektoré americké firmy, kde "kreatívne účtovníctvo dokáže byť veľmi obľúbenou úchylkou na prifarbovanie výsledkov pre investorov. Podstatná vec je, že v prvom kvartály každého roku firma vykazuje stratu. Je to spôsobené charakteristikou daného biznisu, kedy je v Európe prevažne zimné obdobie a preto sú práce na výstavbách projektov sťažené a značne komplikované. Je ale bežné že sa firma po prvom kvartály po každý rok dostala do celkom zaujímavého zisku. Určitá nevýhoda môže byť veľkosť firmy, kde môže nastať moment straty ďalšieho potenciálu a aj následnej expanzie. Toto priznáva vo výročnej správe aj samotný CEO, kde vyhlasuje, že aj napriek nízkej cene akcie sú firemné vyhliadky na ďalší rast skromné a neočakáva sa viac ako dvojciferný nárast outputu a earnings za rok. Dividenda na sume 0,55 Eur ku koncu roka 2010 na akciu nám dáva pri terajšej cene výnos približne 2,9% ročne, čo neni zas tak veľa, ale spadá to približne do stratégie, ktorej sa snažím pridržiavať, kedy očakávam dividendu na úrovni okolo 3%. Táto čiastka totiž pôsobí ako určitý záchranný mechanizmus alebo určitá istota pre investora v časoch, keď sa nemusí danej akcie až tak veľmi dariť, čo sa týka kapitálového zisku teda nárastu ceny akcie na burze. Vtedy vyplácaná dividenda zaručuje aspoň aký-taký zisk na úrovni minimálne spomenutých 2,9%.
AKTIVITA
Firma pôsobí po vo veľkej miere v strednej a východnej Európe. Najväčší podiel na obrate má z Nemecka (40%) a Rakúska (okolo 17%). V týchto krajinách je jednotkou na trhu. Okrem toho je jednotkou aj na Slovensku, Maďarsku,Poľsku a Rumunsku. V Česku patrí firma tretia priečka medzi lídrami na trhu. Z menšej časti pôsobí na arabskom poloostrove , Kanade, USA atď. Zaujímavou možnosťou sa javí Rusko. Perspektíva vychádza z toho, že firma Rasperia Trading vo vlastníctve druhého najbohatšieho ruského investora Olega Deripasku uplatnila svoje opcie na nákup akcie firmy od 2 hlavných akcionárov. Deripaska kúpil podiel v tejto firme v roku 2007,ale v 2009 ho predal pričom si zabezpečil spätný odkup, ktorý následne v tomto roku uplatnil a stal sa vlastníkom zhruba 17% akcií firmy s tým, že na ďalších 8% má ešte opcie. Platnosť 8% opcií uplynie v júly 2014.
Firma pôsobí v 3 segmentoch - building construction and civil engineering (komerčné budovy, mosty, železnice...), transportation infrastructures (stavanie a údržba diaľnic, hrádze, vodné staviteľstvo, mosty...) a special division and consession (tunely, manažovanie PPP projektov, rozvoj infraštruktúry, poskytovanie služieb, manažovanie ostatných projektov atď).
BUILDING CONSTRUCTION AND CIVIL ENGINEERING - priaznivý vývoj od roku 2008. Celkový zisk na celkové tržby sa zvýšil od 2008 na úroveň okolo 3,9% - marža. Nie je to veľa, ale keďže toto odvetvie je charakteristické na celkových malých maržiach je to ok. Zvýšenie efektívnosti bolo spôsobené znížením počtu zamestnancov a tým pádom znížením mzdových nákladov. Celkovo nastal v roku 2008 cez 20% prepad outputu ale zisk pred odpočítaním úrokov a daní ( EBIT - earnings before interest and taxes ) sa zvýšil z 86 mil Eur na 154 mil. Eur.
TRANSPORTATION INFRASTRUCTURES - tuto nastalo zvýšenie marží pri zvýšení celkového outputu. Nárast v Poľsku kompenzuje sčasti pokles outputu z iných krajín.
SPECIAL DIVISION AND CONSESSION - V roku 2010 stratová divízia. Z roku 2008 do roku 2009 celkový nárast zamestnancov o 300% ( aj akvizíciami ) čo je dosť. To sa prejavilo na následných stratách spolu so zvýšenými depreciation and amortization costs ( nárast o 12,7 mil. Eur v 2010 ). Takisto veľký faktor zohralo to, že sa ukončili niektoré projekty stavieb tunelov a nové zákazky v roku 2009 neboli extra vysoké. V októbri roku 2010 sa podpísal kontrakt na stavbu tunela na 570 mil. Eur v Rakúsku.
Vo všetkých troch segmentoch sú budúce objednávky v raste, takže po lepšom zvládnutí nákladov a získaním väčšieho množstva zakázok v special division and concession by firma mohla dosiahnúť pekný zisk.
Určitou nevýhodou tejto firmy je expanzia prostredníctvom akvizícií - skupovania cudzých podnikov. Samozrejme akvizície sú pri takýchto veľkých firmách potrebné. Je tu ale otázka, za akú cenu firma získava cudzie firmy. Pri zaplatení vyššej ceny ako je celková hodnota aktív kúpenej firmy vzniká niekedy značný goodwill, ktorý osobne odpočítavam pri stanovovaní vnútornej hodnoty akcie. Preto následné zvyšovanie vlastného kapitálu firmy, ktorá skupuje ostatné podniky môže byť pri nezohľadnený goodwillu nadhodnotený.
Pomer celkových aktív k vlastnému kapitálu firmy ( leverage ratio ) je na úrovni okolo 3,2. Spoločnosť má vydané dlhopisy na viedenskej burze. Firma má aj iné úrokované záväzky. Čistý net interest - prijaté úroky mínus zaplatené úroky je negatívny, čo ale vobec nič neznamená. Dôležité je ako tieto čisté úroky, ktoré musí platiť je schopná vyplácať. Táto schopnosť je veľmi dobrá, keďže čistý príjem ( net income ) tvorí viac ako 15,2 násobok net interest, pričom v roku 2008 to bolo na úrovni 6,7 násobku. Toto je pozitívny fakt z pohľadu solventnosti a bezpečnosti firmy. Samozrejme ďalšie plus k solventnosti je, že akcionárom Strabagu je aj Reiffesen Group (15,5%) a Uniqa Group (15%).
ZÁVER
VÝHODY
Firma patrí medzi špičku v construction odvetví v strednej a východnej Európe. Jej veľkosť jej zaručuje konkurenčnú výhodu pri získavaní veľkých projektov, lebo napríklad malé firmy by ťažko boli schopné zabezpečiť výstavbu nejakého veľkého tunela a podobne. Na druhej strane jej veľkosť trochu obmedzuje jej rast, ktorý sa nepredpokladá na úrovni dvojciferných hodnôt. Ziskovosť je na stabilnej úrovni. Výhodou je možnosť expanzie na ruskom trhu, kde sa nachádza obrovský potenciál rastu.
NEVÝHODY
Už spomínaná značná veľkosť firmy nepredpokladá dvojciferný rast firmy. Celkovo je construction industry značne konkurenčným odvetvím s nie príliš atraktívnymi maržami, ale pri rozumnej cene a rozumnej dividende sa oplatí aj kúpa takejto firmy z construction industry.Čo sa týka nákupnej ceny, začiatok skupovania akcií tejto firmy by som začal na úrovni približne 80% z vnútornej hodnoty akcie, čo znamená pri cene okolo 16,77 Eur ( 0,80 x 20,97 ). Táto cena by v prípade ohodnotenia trhu na vnútornú cenu akcie znamenala slušný 20% kapitálový výnos, pričom je veľmi pravdepodobné, že po zotavení construction odvetvia a celkového stavebného biznisu by mohla byť akcia ohodnotené aj na 2-násobok vnútornej hodnoty. Otázkou je len kedy to bude. Pri poklese ceny pod 16,77 Eur/akcia budem kupovať pri každom 10% poklese odvodeného od vnútornej ceny akcie, čo znamená, že ďalší nákup akcií bude prípadne na cene 14,68 (0,70 x 20,97) atď.
Diskusiu k článku nájdete TU
BUILDING CONSTRUCTION AND CIVIL ENGINEERING - priaznivý vývoj od roku 2008. Celkový zisk na celkové tržby sa zvýšil od 2008 na úroveň okolo 3,9% - marža. Nie je to veľa, ale keďže toto odvetvie je charakteristické na celkových malých maržiach je to ok. Zvýšenie efektívnosti bolo spôsobené znížením počtu zamestnancov a tým pádom znížením mzdových nákladov. Celkovo nastal v roku 2008 cez 20% prepad outputu ale zisk pred odpočítaním úrokov a daní ( EBIT - earnings before interest and taxes ) sa zvýšil z 86 mil Eur na 154 mil. Eur.
TRANSPORTATION INFRASTRUCTURES - tuto nastalo zvýšenie marží pri zvýšení celkového outputu. Nárast v Poľsku kompenzuje sčasti pokles outputu z iných krajín.
SPECIAL DIVISION AND CONSESSION - V roku 2010 stratová divízia. Z roku 2008 do roku 2009 celkový nárast zamestnancov o 300% ( aj akvizíciami ) čo je dosť. To sa prejavilo na následných stratách spolu so zvýšenými depreciation and amortization costs ( nárast o 12,7 mil. Eur v 2010 ). Takisto veľký faktor zohralo to, že sa ukončili niektoré projekty stavieb tunelov a nové zákazky v roku 2009 neboli extra vysoké. V októbri roku 2010 sa podpísal kontrakt na stavbu tunela na 570 mil. Eur v Rakúsku.
Vo všetkých troch segmentoch sú budúce objednávky v raste, takže po lepšom zvládnutí nákladov a získaním väčšieho množstva zakázok v special division and concession by firma mohla dosiahnúť pekný zisk.
Určitou nevýhodou tejto firmy je expanzia prostredníctvom akvizícií - skupovania cudzých podnikov. Samozrejme akvizície sú pri takýchto veľkých firmách potrebné. Je tu ale otázka, za akú cenu firma získava cudzie firmy. Pri zaplatení vyššej ceny ako je celková hodnota aktív kúpenej firmy vzniká niekedy značný goodwill, ktorý osobne odpočítavam pri stanovovaní vnútornej hodnoty akcie. Preto následné zvyšovanie vlastného kapitálu firmy, ktorá skupuje ostatné podniky môže byť pri nezohľadnený goodwillu nadhodnotený.
Pomer celkových aktív k vlastnému kapitálu firmy ( leverage ratio ) je na úrovni okolo 3,2. Spoločnosť má vydané dlhopisy na viedenskej burze. Firma má aj iné úrokované záväzky. Čistý net interest - prijaté úroky mínus zaplatené úroky je negatívny, čo ale vobec nič neznamená. Dôležité je ako tieto čisté úroky, ktoré musí platiť je schopná vyplácať. Táto schopnosť je veľmi dobrá, keďže čistý príjem ( net income ) tvorí viac ako 15,2 násobok net interest, pričom v roku 2008 to bolo na úrovni 6,7 násobku. Toto je pozitívny fakt z pohľadu solventnosti a bezpečnosti firmy. Samozrejme ďalšie plus k solventnosti je, že akcionárom Strabagu je aj Reiffesen Group (15,5%) a Uniqa Group (15%).
ZÁVER
VÝHODY
Firma patrí medzi špičku v construction odvetví v strednej a východnej Európe. Jej veľkosť jej zaručuje konkurenčnú výhodu pri získavaní veľkých projektov, lebo napríklad malé firmy by ťažko boli schopné zabezpečiť výstavbu nejakého veľkého tunela a podobne. Na druhej strane jej veľkosť trochu obmedzuje jej rast, ktorý sa nepredpokladá na úrovni dvojciferných hodnôt. Ziskovosť je na stabilnej úrovni. Výhodou je možnosť expanzie na ruskom trhu, kde sa nachádza obrovský potenciál rastu.
NEVÝHODY
Už spomínaná značná veľkosť firmy nepredpokladá dvojciferný rast firmy. Celkovo je construction industry značne konkurenčným odvetvím s nie príliš atraktívnymi maržami, ale pri rozumnej cene a rozumnej dividende sa oplatí aj kúpa takejto firmy z construction industry.Čo sa týka nákupnej ceny, začiatok skupovania akcií tejto firmy by som začal na úrovni približne 80% z vnútornej hodnoty akcie, čo znamená pri cene okolo 16,77 Eur ( 0,80 x 20,97 ). Táto cena by v prípade ohodnotenia trhu na vnútornú cenu akcie znamenala slušný 20% kapitálový výnos, pričom je veľmi pravdepodobné, že po zotavení construction odvetvia a celkového stavebného biznisu by mohla byť akcia ohodnotené aj na 2-násobok vnútornej hodnoty. Otázkou je len kedy to bude. Pri poklese ceny pod 16,77 Eur/akcia budem kupovať pri každom 10% poklese odvodeného od vnútornej ceny akcie, čo znamená, že ďalší nákup akcií bude prípadne na cene 14,68 (0,70 x 20,97) atď.
Diskusiu k článku nájdete TU
